松田吉彦アナリスト：FRBの利上げはピークに達したのか？ 2023年の日本株式市場は投資価値があるのか？
松田吉彦アナリスト：FRBの利上げはピークに達したのか？ 2023年の日本株式市場は投資価値があるのか？
2022年は地政学的な紛争や疫病の流行、各国での利上げなどの複数の要因から、世界のリスク資産のボラティリティが大きく上昇した。今年の日本株式市場は、先進国株式市場の中でも底堅さを見せた。windデータによると、日本の東証株価指数は今年2.23％減少したが、欧米の株式市場（S&P500指数は21.87％落ち、欧州STOXX600（ユーロ）指数は9.50％落ち）と比べると、成熟市場である株式市場の中では、日本株のパフォーマンスは比較的良い方であると言える。
2022年の日本株のパフォーマンスに影響を与えた主な海外要因は以下の通りである。
(1) 今年に入ってからの米連邦準備制度理事会（FRB）の継続的かつ急速な利上げ
(2) 世界的なコロナの影響による投資マインドの低迷
(3) ロシア・ウクライナ紛争がもたらした世界的なエネルギーインフレとサプライチェーンの緊張
これらの要因が、外需型経済が主流の日本経済に大きな影響を及ぼしていた。
更に、新型コロナの流行も日本経済や株式市場にとって攪乱要因となった。 日本では、防疫政策が徐々に緩和され、完全自由化されるまでの間、防疫政策の変動、感染者数の変動があり、それに伴って消費者の自粛期間、購買力、消費行動にも変動があった。 任意消費に比べ、強制消費はコロナに与えられた影響が少なく、全体として安定的に推移していた。 緩和期の始まりでは、家具や家電製品に代表される家庭用消費が最初に回復した。 これは主に、流行期には消費者が自宅で過ごす時間が長くなり、家庭環境に対する需要が高まったためである。 完全自由化後は、消費シナリオの制限が解除され、交通、飲食、履物など家庭外消費への支出が再開されたが、この間に家庭内消費が落ち込まなかったのは、自由化後も消費者が流行前より家庭にいる時間が長かったことが主な要因である。 流行抑制の解除に伴い、ほとんどの経常消費（小売売上高）は既に2019年の水準を上回った。 消費者マインドも、統制の緩和を受けて低下傾向に歯止めがかかったが、流行前の水準にはまだ戻っていない。
2022年に入ってからは、2022年12月5日時点で対米ドルで15％の円安が進行している。 円安は、関係する輸出企業の収益にプラスになる。これは、ドル建て収益の円換算額が上がり、物価が上昇しやすくなるからだ。しかし、円安は輸入原材料の価格を押し上げるなどのデメリットももたらしてプラスとマイナスが相殺されるため、全体としてはメリットがデメリットを上回る。日本企業の為替感応度を利益への影響の安定性から見ると、日本の製造業はグローバルな生産ネットワークの構築により、為替変動への対応力を高めてきたと言える。 内閣府が毎年発表している「企業行動調査」によると、製造業の海外生産比率は22.3％であり、この比率が安定すれば、採算ベースでより安定した為替感応度を維持することが容易になる。 野村證券の試算では、対米ドルで1円の円安になるごとに企業の経常利益は0.22％増加し、2022年度に東証の経常利益は0.25％増加するとされている。
2023年の日本株パフォーマンスは高値更新の前に低値更新を予想
2023年の日本株のパフォーマンスは、高値更新の前に低値更新する傾向が見られる。11月以降、市場は米国の金融政策シナリオを再評価しているが、楽観的な期待からは、株価は一定の上昇をみせている。しかし、FRBの利上げプロセスはまだ終わっておらず、米国のインフレ水準は目標の2％から相対的に高く、2023年長期にわたって高止まりする可能性がある。2023年第1四半期の世界主要国経済の下振れは確率的に高くなり、企業業績は世界同時不況を背景に下方修正される可能性が高い。
その結果、日本株は上記のマイナス要因を吸収するためのショック調整が押し寄せる。そのため、今年、春以降での日本株のパフォーマンスには大いに期待できる。第1に、2023年第1四半期にFRBが5%程度まで利上げを行った後、供給制約が緩和され、タカ派スタンスが中立スタンスに調整される可能性が頂点に達することが予想される。次に、コロナの流行やロシア・ウクライナ紛争によるサプライチェーンの混乱は解消されると予想され、これらはインフレ圧力を低下させるだろう。 最後に、日本の製造業活動は回復し、自動車生産と輸出の回復が企業収益に貢献すると予想される。 輸出数量の全般的な方向性は、今後も日本株式の見通しを決定する重要な要素になると思われる。
ブルームバーグによると、市場は将来の東証EPSを2023年度に137.9（+2.1%）、2024年度に126.0（-8.6%）、2025年度に137.0（+8.7%）と予想し、この予想に基づくと、2023年度の東証PERは15.3倍となる。前年比増益に回復することを考えれば、安倍経済対策後の平均（14.6倍程度）よりやや高いPERを予想するのが妥当だろう。日本株は欧米株と比較して割安である。
全体として、日本は中国、米国に次ぐ世界第3位の経済大国であり、米国、中国に次ぐ世界第3位の地域株式市場であり、多くの分野で国際競争力があり、日本株式は世界の資産配分において高い価値を持つアロケーションになると考えられる。
世界的な疫病の終息により、日本経済は徐々に回復し、日本株式市場にとって不利な要素は徐々になくなっていくと予想さ れる。
私たちが日本の株式市場に中長期的な投資を行うロジックは、以下である。
(1) 日本は世界の産業連鎖の中で圧倒的な地位を占めていること。
(2) 精密自動機器産業は、日本の少子高齢化と世界的な労働生産性向上要求に応えていること。
(3) 日本に入国した外国人観光客による観光消費で、地域経済が活性化されること。
(4) ESGの導入により、上場企業の国際的な通用性が高まること。
今後の日本株市場で注目するセクターは、デジタル・エンターテインメント、生産自動化、消費財、電気自動車、金融、ノンバンクの保険・持ち株金融などである。 以下の特徴を持つ企業は、特に注目すべきである。
(1) 資源価格の高騰に耐えうる十分な利益率を持ち、コスト上昇分を販売価格に転嫁できる競争力を持つ企業。
(2) 自らの努力で大きな成長を遂げることができるため、世界の短期的な変動から比較的影響を受けにくい企業。
(3) 地域的な特性から、新型コロナの流行終息とアジア経済の正常化の恩恵を受ける可能性が高い企業。
(4) 日本再開の恩恵を受ける可能性が高い企業。
(5）脱炭素化、コーポレートガバナンス強化など、ESGに前向きな姿勢を持つ企業。
「2023年の暗号通貨市場の可能性を、Unl-C取引所チーフアナリストの松田吉彦が語る!」
「2023年の暗号通貨市場の可能性を、Unl-C取引所チーフアナリストの松田吉彦が語る!」
2022年、私たちは暗号通貨のエコシステムにおいて数々の「光と闇」となる出来事を目の当たりにした。
暗号通貨において、歴史上最も厳しい年が終わったように見える今、この年の最も重要な出来事を振り返り、そして2023年に暗号通貨業界が直面する変化を予測し、そこから学び、反省し、調整することが重要である。
一、
2022年第1四半期：経済移行に見舞われた暗号市場
暗号通貨の強気相場は、2020年の第2四半期から2021年の最後の数ヶ月まで続いていた。 これは、新型コロナの世界的な流行に対する戦いにおいても重要な期間であった。 世界各国は、ウイルスの感染が経済に与える悪影響を軽減するために資金のタップを開き、そのために大量の資金が世界市場に流れ込んだ。これによりリスク選好が高まり、機関投資家から暗号通貨市場への資金流入が加速した。ピーク時には暗号通貨市場の時価総額は3兆ドルに達し、ビットコインの価格は過去最高の69,000ドルに達した。
世界中の中央銀行による積極的な緩和的金融政策は、世界的に深刻なインフレ問題を引き起こしている。その結果、2021年最後の四半期に、FRBはこの金融政策を終了すると表明し、テーパリングや利上げなどの手段を用いて金融引き締めに移行した。これ以降、暗号通貨の強気相場は終焉を迎えた。
コロナ流行への対応に端を発したインフレは既に十分手強い問題だったが、その上にロシア・ウクライナ戦争が世界のサプライチェーンをさらに混乱させた。これが生産コストに悪影響を及ぼし、さらにインフレ率を高めた。
暗号通貨市場は戦争の影響をすぐに受けることはなかった。一部のメディアによると、ロシアは暗号通貨を利用して、戦争による世界各国政府から課された制裁を回避することが可能であるとも言われている。こうした動きは、世界市場、ひいては暗号通貨市場に多大な影響を与える一連の出来事に繋がるだろう。
2021年11月に始まった下落は2022年第1四半期に減速し、ビットコインは37,000ドル台でサポートを見つけた。
3月末には、業界はインフレ率の伸び悩みと米連邦準備制度理事会（FRB）の最初の25ベーシスポイントの利上げを積極的に受け、一時48,000ドルまで上昇した。
二、
2022年第2四半期：暗号通貨企業の倒産件数の増加について
世界的な景気の緩めが市場に影響を及ぼし始め、第2四半期に入り、第1四半期の経済回復も束の間のものであったと示された。
FRBのインフレ抑制への決意が明らかになるにつれ、機関投資家はリスクの高い市場の保有を減らし始めた。Terraのエコシステムが最初に影響を受け、その後は金融機関が市場からの支援を取りやめたことで崩壊し、それに伴って多くの企業が同時に倒産する事態となった。
TerraForm Labsはプラットフォーム上に大量の担保とされた製品を抱えており、そのアルゴリズム安定コインであるUSTは20%にも達していた。風向きの変化とUST売買の加速につられて、暗号資産が安定を保つことは難しくなった。持続不可能なリターンへの約束は、Terraエコシステムの終焉に繋がる一連の出来事のきっかけとなった。この結果、USTの積立ユニットであるLUNAは、USTの安定性が失われたことでマイナスの影響を受け、暗号通貨の価値は短期間に急落した。
Terraの崩壊は、関係する貸金業社を流動性危機に陥れただけでなく、個人投資家にも極めて悪い影響を与え、最終的には数十億ドルの損失をもたらした。この後、Terraの創業者であるDo Kwon氏は、当局の告発を無視して韓国から逃亡し、Do Kwon氏は現在も逃亡中でインターポールに指名手配されている。
最初に影響を受けた大手企業は、暗号エコシステムの主要な貸し手であるThree Arrows Capital（3AC）であった。その後、危機はセルシウス、ジェネシス、その他の主要な貸し出し会社などの暗号通貨会社までに広がった。その結果、企業間の直接的や間接的な連鎖が、業界全体の崩壊に繋がった。
6月までにビットコインの価格は3万ドルを下回り、 世界的なエネルギーコストの上昇とビットコインの価格の劇的な下落は、暗号通貨の採掘業者に悪影響を及ぼし始めた。 多くの大手マイニング企業がポジションを守るために保有するビットコインを清算した。上半期末にはビットコインは2万ドルを割り込み、1万7000ドル前後まで下落した。
三、
2022年第3四半期：Etherの合併を再開し、集中的に取り組まれる
Terraの崩壊で暗号通貨市場は混乱に陥り、歴史に残ることになったが、第3四半期には結局、下値で買われることとなった。
米国のインフレが夏に減速したことと、市場がネガティブな出来事を消化したことが回復の支えとなった。7月から8月中旬にかけて、ビットコインの価値は19,000ドルから25,000ドルへと30％上昇した。しかし、回復はそこで止まり、8月後半には売り圧力が戻ってきた。
2022年夏の暗号領域におけるもう一つの画期的な出来事は、米国財務省の外国資産管理局（OFAC）が、資産移転の追跡不可能性を実現するイーサリアムネットワーク上で稼働するプラットフォーム、Tornado Cashに制裁を課したことであった。 さらなる前向きな展開として、Coinbaseは世界最大の資産運用会社であるBlackRockと提携し、暗号資産の取引と保管サービスを提供し始めた。EUは、世界の暗号規制を導く可能性を持っている暗号資産市場法であるMiCAを採用した。この進展は市場全体に響いた。
9月になると、それまで何度か延期されていたイーサネットの統合がようやく展開された。プルーフ・オブ・ワークからプルーフ・オブ・ステークへの合意メカニズムの移行は、イーサリアムのエコシステムの転換点として捉えられ、イーサリアムネットワークは環境に優しい構造となり、合併により99.9%のエネルギー消費が削減されると言われている。これは、暗号通貨の環境影響という長年の不安に対応したが、同時にもう1つの問題を浮上させた。サイバーセキュリティと分散化の問題を批評家が提起し始めたのである。
その後、Etherの採掘は過去のものとなり、採掘者はEtherをポートフォリオに差し入れることで、取引検証者としての活動を継続するようになった。Etherの発行量は大幅に減少することが予想されているが、破壊メカニズムの登場により、Etherの供給量はデフレになり始めている。また、マージされたブロックチェーンのデータにより、検証プロセスが少数のアカウントに握られていることが示され、Etherネットワークのセキュリティと中央集権化に対する懸念が高まっている。その結果、Etherの価格は他の市場とともに下落し続け、合併後の市場で期待された上昇は見られなかった。
四、
2022年第4四半期：FTXは暗号産業に深刻な打撃を与えた
今年の最終4半期に入り、暗号通貨市場は新たな息吹を感じている。暗号通貨領域は低金利にもかかわらず、10月を前向きに、そしてポジティブに終わらせた。しかし、11月の風は、業界全体を新たな混乱へ引きずり込んだ。
11月2日、CoinDeskはFTXに関連する商社Alameda Researchにバランスシート上の問題があったというニュースを掲載した。FTXの創業者であるSam Bankman-Fried氏は問題を抱えた第2四半期に、資金援助や買収を通じて業界への救世主を演じ、成長企業としての評判を維持した。しかし、Alamedaの流出したバランスシートには、資産の大部分がFTX社の発行する非流動性の暗号通貨であるFTXのトークンであることが記載されている。非流動性の資産で負債をカバーしようとしているとの認識から、市場はこの新進気鋭の暗号スターに対し、急速に幻滅することになった。
最初に反応したのはFTXの最大の競合相手であるCoinanで、同取引所のCEOはTerraから教訓を得て、FTTの保有資産を売却する予定であることを発表した。この展開がきっかけとなり、市場ではFTTが売られるようになった。それと同時に、FTXからの大量の資金引き出し要求が増え始め、取引所は引き出し要求を停止せざるを得なくなった。後に明らかになったように、Alamedaはその時期に、FTXユーザーの資金を不正に流用していた。
出金停止後、FTXはCoinanとFTX買収のMOU（覚書）を締結したが、Coinanはデューデリジェンスの途中でこの取引から離脱した。この二転三転がFTXの転落を加速させ、会社は危機から脱出する最後のチャンスを失った。その結果、世界第2位の暗号通貨取引所は、わずか1週間で破産を宣言せざるを得なくなった。破産を宣言した翌日、FTXは疑わしいハッキング事件でヘッドラインを飾り続けていた。
11月を通して、FTXとAlameda Researchに関わるいくつかの隠し事が明るみに出た。 Alamedaが5月から苦境に立たされ、FTXがユーザーの資産をAlamedaの資金源にしていたことが明らかとなった。12月、米国当局は12月13日にSam Bankman-Friedに対し、取引所の顧客に対する詐欺、証券詐欺、資金洗浄、選挙資金詐欺などの告発を発表し、彼は12月13日にバハマで逮捕された。
FTXの急速な崩壊は、昨年11月以降、中央集権的な取引所からの暗号資産の引き出しが急増し、暗号投資家の間にパニックを引き起こしていた。暗号通貨取引所は利用者の信頼を取り戻すため、埋蔵量証明の原則を採用し、その都度資産を公開するようになった。しかし、取引所の埋蔵量を決定する審査会社が暗号通貨企業との連携を急に打ち切ったことは、新たなマイナス要因となった。
こうした混乱の中、ビットコインは昨年の最終四半期に再び大きな打撃を受け、他の市場とともに2022年の安値まで下落した。 FTX危機の勃発で一時は1万5000ドルまで下落したビットコインは、昨年11月以降1万6000ドルで横ばいとなっていた。
五、
2023年の展望：規制、CBDC、成長と闘争
2022年の多くのネガティブな出来事の影響は、新年にも続くと思われた。多くの市場コメンテーターは、暗号通貨企業の相互関連性により、ドミノ効果が続くと予想している。
特に個人投資家も2022年の様々な出来事から深刻な被害を受けているため、これまで暗号通貨の規制が緩めの国も、2023年には市場を抑制するための具体策を講じる可能性が高い。また、暗号通貨産業から従来の金融分野への波及の脅威も、規制強化の理由の1つである。その結果、2023年は暗号市場規制の年として知られるようになる。
一方、各国が数年前から取り組んでいる中央銀行デジタル通貨（CBDC）の分野では、重要な進展があると予想される。各国は、暗号産業と競合するために同じ技術を使用する意向を示した。その結果、CBDCは暗号通貨に対して新たな戦線を開けずにいる。
2022年に悪影響を受けた、機関投資家の市場からの大幅な撤退にもかかわらず、多くの金融大手が暗号空間にサービスを拡大することを決定し、この方向でさまざまな戦略的パートナーシップを確立していることは注目に値する。より好ましいマクロ経済状況に左右されるものの、こうした企業の変化は、機関投資家の資金が暗号通貨スペースに戻るための道筋を作る可能性がある。
政治レベルでは、FRBの利上げが終わりに近づいており、2023年に利下げを実施するかどうかは別として、ドルの価格は大きく下落し、ドル高が再び脱却することはないと思われる。
それに従ってくるのは、ドル建ての金融商品が高騰し始めるということで、例えば：
金やビットコイン、そして暗号通貨市場は2023年に底を打ち始め、徐々に反発していくこと。
テクニカルな側面で言えば、上昇と下落を2年周期で繰り返す傾向にあるビットコインに、上昇トレンドのサイクルがやってくる。
などが挙げられる。
2021年末からビットコインは再び弱気相場に入り、前回の下落時の安値付近での上昇があったものの、FRBの利上げ期待の高まりにより、再び市場の売り傾向が強まった。
現在、米国のインフレ率が前月比で低下し、利上げ期待も低下していることから、暗号通貨市場の買いセンチメントが徐々に回復することが予想できる。
2023年末には、ビットコインの価格は再び4万ドル付近に到達するのではないかと思われ、暗号通貨市場のリーダーであるビットコインが上昇し始めると、他の暗号通貨も上昇に転じるだろう。
「松田吉彦がグローバル経済について発表」
「松田吉彦がグローバル経済について発表」
松田吉彦は高インフレ、金利上昇、投資の減少を背景に、ロシアのウクライナ侵攻による経済活動の混乱と相まって、世界の成長が急減速していると指摘した。
このような脆弱した経済状況の中で、いずれかの悪い状況となれば、予想を上回るインフレの進行となるだろう。例えば、インフレ抑制のための急激な利上げや新型コロナウィルスの再流行、政治関係の緊張が高まるなど、世界経済は後退に追い込まれる可能性がある。もしそれらが起きた場合、この10年間で2回の世界同時不況が起こることとなり、これは80年以上ぶりとなる。
世界経済の成長率は、2023年に1.7%、2024年には2.7%と予測されている。成長率の急激な低下は予想通りで、先進国経済の成長率 が95％上昇予想、新興市場・途上国経済における70％近くの上昇予想は、2023年から下がる予定かもしれない。
新興市場と途上国の一人当たり所得は、今後2年間の年平均成長率が2.8％と予測されており、それは2010-2019年の平均を1ポイント下回っている。世界の極貧層の約6割を占めるサハラ砂漠以南のアフリカでは、2023-2024年の一人当たり所得が年平均1.2％の成長にとどまると予測され、貧困率の低下どころか上昇に繋がる可能性がある。
「世界の成長見通しが悪化し、開発事業が直面する危機が強まっている。」
「世界中の資本は、政府債務が極めて高く、金利が上昇する先進国に吸収され、その状況下での新興国や途上国は重い債務負担と弱い投資を抱え、成長は減速するだろう。教育、保健、貧困削減、インフラなどの分野における最近の開発は既に壊滅的な後退をしており、経済成長と企業投資の弱さは、この反転が更に悪化させると同時に、各国が気候変動に伴う様々な要求に対応することを、より困難にする。」
先進国経済の成長率は、2022年の2.5%から2023年には0.5%に低下すると予想されている。過去20年の経験から、このような急激な下落は、世界的な景気後退の前兆であることが多い。米国の成長率は2023年に0.5%に低下し、前回予想より1.9%ポイント低下している。これは、公式に認められた景気後退期を除き、1970年以来で最悪の成長率になるだろう。ユーロ圏の2023年の成長率は、前回予想から1.9%ポイント低下してゼロになると予想される。中国の2023年の経済成長率は4.3%と予測され、前回予測から0.9%ポイント低下している。
中国を除く新興市場、途上国の成長率は、主に急減する外需に加え、高インフレ、通貨安、金融引き締めなどの国内の悪状況により、2022年の3.8％から2023年には2.7％に低下すると予想されている。
2024年末には、新興国や途上国のGDP水準がパンデミック前の予想より6%程度低くなると思われ、世界的なインフレ率は幾分か低下するものの、新型コロナウィルス流行前の水準を上回ることが予想されている。
本インタビューでは、松田氏が新興市場、途上国経済の中期的な投資成長見通しについて、初めて包括的な評価を行った。2022年から2024年にかけて、これらの国々の投資総額は年平均3.5%程度で、過去20年間の一般的な増加率の半分以下となることが予測されている。
「投資の低水準は、生産性向上の困難や貿易パフォーマンスの低下に繋がり、経済全体の見通しを弱めるため、深刻な状況となります」
と、松田氏は述べている。世界銀行のフォーキャスト・ディレクターであるAikhan Ghoseは、「強力で持続的な投資の成長無くして、広範な開発目標や環境目標への有意義な進展はありえない」
と述べ、また
「投資の成長を促進する具体策は各国の状況に合わせる必要があるが、いずれにしても健全な財政・金融政策の枠組みを確立することから始め、包括的な投資環境改革に取り組む必要がある」
とも述べた。
彼は、
「このような不安定な経済環境では、世界中全ての投資家は世界経済の動向を注視すべきであり、どの投資市場でも長期的な取引はしないほうが良いのと、リスク資産が2023年から2024年の市場投資トレンドとなるだろう。」
